📬 1987 年巴菲特致股东信
巴菲特致股东信 1987
致 伯克希尔·哈撒韦 全体股东
1987年净资产增加4.64亿美元，增幅19.5%。现任管理层接手的二十三年里，每股账面价值从19.46美元增至2477.47美元，年均复合增长率23.1%。
真正重要的是每股商业价值（而非账面价值）的增长率。两者在许多公司几乎毫无关联——就在破产前，LTV和鲍尔温-联合公司公布的年终审计仍显示账面价值分别为6.52亿和3.97亿美元；相反，贝尔里奇石油公司虽账面价值仅1.77亿美元，1979年却以36亿美元的价格卖给了壳牌。在伯克希尔，两者的追踪相当紧密，过去十年商业价值的增速略高于账面价值。1987年，这个好消息延续了。
我们商业价值相对账面价值的溢价扩大，原因很简单：我们拥有一些非凡的企业，而且有更加非凡的管理者在经营它们。
神圣七杰——57%的股权回报率
以历史成本会计计算，我们七家最大的非金融业务单元1987年的经营利润合计（息税前）高达1.8亿美元。更令人叹服的是：这七家企业的负债微乎其微，净利息支出仅200万美元，因此股权资本的税前利润达1.78亿美元——而这所用的历史成本股权仅1.75亿美元。
若这七家单元作为一家公司运营，1987年税后回报率约为57%。 在没有显著财务杠杆的大型多元化公司中，这样的数字极为罕见——《财富》杂志调查显示，在1977-1986年间的1000家最大企业中，只有25家连续十年平均股权回报超过20%且每年不低于15%，其中最好的商业清算所（Commerce Clearing House）也不过40.2%。这七家业务单元：布法罗新闻报、费希海默兄弟公司、柯比吸尘器公司（Kirby）、内布拉斯加家具城、斯科特费策制造集团（Scott Fetzer Manufacturing Group）、喜诗糖果、世界图书公司（World Book）。
这七家业务创造如此惊人回报，有三个启示：
- 这些业务的当前商业价值，远超其历史账面价值；
- 所需资本极少，因此几乎可以将全部收益用于新机会；
- 这些管理者真正非同凡响——布朗金家族、赫尔德曼家族、查克·哈金斯（Chuck Huggins）、斯坦·利普西（Stan Lipsey）、拉尔夫·谢伊（Ralph Schey）将非凡的才能、精力与品格融为一体。
业务更新
内布拉斯加家具城：94岁的布朗金太太（Mrs. B）正在聚集速度，我认为她可能在再过五至十年达到全盛状态。（我已说服董事会废除满100岁强制退休的规定——每过一年，这条规定就显得更荒唐。）1987年净销售额1.426亿美元，同比增长8%。曾收到一封有趣的匿名信：遗憾地看到伯克希尔第二季度利润下降。您可以通过检查家具城的定价来挽回部分损失。您会发现他们留了10%-20%的利润没有赚到……您的竞争对手。 NFM将继续遵循B太太的格言：便宜卖，说实话。
布法罗新闻报：在同等规模或更大的主导性报纸中，在两方面继续领先全国：(1) 平日及周日的覆盖率；(2) 新闻版面比例。这两者很可能并非偶然——内容极为丰富的产品，造就了广泛的受众吸引力，进而带来高渗透率。报社每24小时出版七个版本，各版内容大幅更新，甚至讣告页每天重制七次。查理和我不相信弹性经营预算——无论利润高低，新闻版面都不会削减，优质员工不会因利润缩减而裁撤。 喜诗糖果：1987年总销量接近2500万磅历史新高，同店销售磅数连续第二年基本持平（此前六年持续下滑）。1987年圣诞节业务占全年利润约85%——这种极端的季节性是糖果店的行业特点，查克·哈金斯（Chuck Huggins）以100%以客户为中心的态度应对一切挑战，他将误删产品后的风波变成了向愤怒顾客真诚致歉并附上礼品券的公关佳话。 斯科特费策公司：拉尔夫·谢伊（Ralph Schey）管理旗下19家企业的能力令人叹服，1987年税前利润增长10%，平均所用资本却大幅下降。世界图书公司1987年底推出了自1962年以来最重大的修订版，彩色照片从14000张增至24000张，查理和我向您和家人推荐这套产品。利润来源
| 业务板块 | 税前盈利（千美元） | 伯克希尔税后份额（千美元） |
|---|---|---|
| 保险 - 承保 | (55,429) / (55,844) | (20,696) / (29,864) |
| 保险 - 净投资收益 | 152,483 / 107,143 | 136,658 / 96,440 |
| 布法罗新闻报 | 39,410 / 34,736 | 21,304 / 16,918 |
| 费希海默兄弟公司 | 13,332 / 8,400 | 6,580 / 3,792 |
| 柯比吸尘器公司 | 22,408 / 20,218 | 12,891 / 10,508 |
| 内布拉斯加家具城 | 16,837 / 17,685 | 7,554 / 7,192 |
| 斯科特费策制造集团 | 30,591 / 25,358 | 17,555 / 13,354 |
| 喜诗糖果 | 31,693 / 30,347 | 17,363 / 15,176 |
| 韦斯科（除保险外） | 6,209 / 5,542 | 4,978 / 5,550 |
| 世界图书公司 | 25,745 / 21,978 | 15,136 / 11,670 |
| 商誉摊销 | (2,862) / (2,555) | (2,862) / (2,555) |
| 债务利息 | (11,474) / (23,891) | (5,905) / (12,213) |
| 股东指定捐款 | (4,938) / (3,997) | (2,963) / (2,158) |
| 经营利润合计 | 280,919 / 195,857 | 214,745 / 131,464 |
| 证券出售 | 27,319 / 216,242 | 19,807 / 150,897 |
| 合计 | 308,238 / 412,099 | 234,552 / 282,361 |
保险行业与承保审计的诚信问题
1985-1987年强劲保费增长几乎确保了1987年优异的承保表现——行业综合比率估计约104.7。但季度增速逐季回落（12.9%、11.1%、5.7%、5.6%），1988年增速肯定远低于10%的均衡线。派对结束，酒吧关门，但还允许你喝完杯子里的酒——若无重大自然灾难，1988年综合比率将小幅上升，随后数年更大幅度上升。
我们在保险行业的两条差异化路径：- 财务实力——我们几乎肯定是全美财产伤亡保险中资本实力最强的公司。当买家真正关心十年后10亿美元的赔付能否顺利兑现时，能经受考验的公司屈指可数，伯克希尔将位列前茅。
- 彻底的保费量无关性——我们在1989年愿意写1988年五倍的业务，也愿意只写五分之一。当别人以无法持续的低价承揽业务时，我们宁愿无所事事也不愿定价不足。这与大多数保险公司的行为截然相反。
为什么不应该从一开始就诚实说明其职责和局限性？这一改变不仅在道德上正确，还将有助于警示投资者防范那些专门利用长尾保险漏洞、手握一支笔就能凭空制造收益的骗子。
沃伦·巴菲特，董事会主席
1988年2月29日